虚拟现实行业研究：硬件迭代优化体验，AI推动内容供给

　　（报告公司出品方/作者：头蕊证券，康雅雯）

核心看法：

VR金融行业看法归纳：我们通过TRAP剖析国内外网络巨擘推出的历朝VR电子设备情况后认为，从2015年迄今，随著VR硬体端中镜面、晶片、缓存等组件不断升级换代，电子设备商品性能提升显著，使用者交互可视化新体验逐步改善。硬体端逐步插值及销售额提升可望快速促进有关应用领域情景破冰，多样文本自然生态系。同时，网络连接XR（AR/VR/MR）的优质文本可望受益于AI技术发展提升工业生产工作效率，从而带动XR产业加速产业发展。另外，经济政策端全力支持力度增加显著，《VR与金融行业应用领域结合产业发展纲要（2022—2026 年）》等经济政策可望快速促进VR下层自然生态在2B/G、2C端普及化推展。这也将驱动力提升全供应链条供应能力，尤其提升文本端高产品质量文本供应水平，保障文本供应持续输入，快速推展多金融行业多情景应用领域破冰。

1、硬体插值强化新体验，AI促进文本供应

　　AR/VR硬体端插值大力推进，促进应用领域覆盖范围逐步拓展

AR/VR硬体端插值大力推进，促进应用领域覆盖范围逐步开拓。AR/VR供应链较为复杂且伸展极短，囊括硬体、应用软件、文本、应用领域等领域。其中，硬体端插值较快，电子设备配戴舒适感及便利性、镜头图形产品质量与简洁度逐步强化，用户交互可视化新体验逐步改善。而在具体应用领域上，VR应用领域覆盖范围逐步开拓，可望实现多金融行业、多年龄层群体普及化。

　　硬体端插值强化可视化新体验，可望快速促进应用领域破冰

硬体端插值强化可视化新体验，可望快速促进应用领域破冰。2015年迄今，随著VR硬体端中镜面、晶片、缓存急速升级换代，VR电子设备商品操控性提升显著，众多商品已全力支持 inside-out空间功能定位，可视化方式从3DoF升级换代到6DoF动作跟踪，电子设备配戴舒适感及便利性、镜头图形产品质量与简洁度逐步强化，使用者交互可视化新体验逐步改善，进一步增强了使用者沉浸式新体验感，硬体端逐步插值可望快速促进有关应用领域情景破冰，多样文本自然生态系。

融资端VR在禽流感反气旋情况下受影响较细，整体逐步向上。

　　应用领域覆盖范围急速扩大共振商品品牌化挂牌上市助力VR/AR销售额快速增长

应用领域覆盖范围急速扩大共振消费级商品品牌化挂牌上市助力VR/AR销售额快速增长。全球VR硬体销售额2022年有所下滑主要由于Quest 2商品定价策略影响顾客购买新体验及动力，销量下滑导致海外销售额放缓，而国内厂商增大营销推展力度，商品曝光度提升大幅带动销量，2022年国内VR销售额达122万台，同比快速增长73%。我们认为，随著Pancake光学方案成为主流，能为电子设备减重缩小体积从而有效提升电子设备配戴新体验及便利性；VST（Video See Through）能有效解决VR封闭性问题，开拓新应用领域情景，共振VR商品定价策略强化及新商品插值完成，全球VR电子设备销售额可望恢复较快快速增长态势。预计2025年全球VR市场将达209亿美元。

　　VR经济政策环境急速强化完善，全力支持力度增加显著

VR经济政策环境急速强化完善，全力支持力度增加显著。自 2016年“十三五”规划首次提出推进VR产业，我国出台一系列VR有关经济政策，以大力推进VR在各领域的深度应用领域。2022年11月，五部门联合发布《VR与金融行业应用领域结合产业发展行动计划（2022— 2026年）》，强调大力推进虚拟现实金融行业应用领域结合，以VR 新业态促进文化经济新消费。我们认为，VR金融行业经济政策端利好频出可望快速推进虚拟现实在应用领域端破冰。

2、应用领域情景一：虚拟现实+游戏/社交

　　VR+游戏：游戏玩法多样化可视化性提升，深度沉浸感可望带动使用者量

VR游戏玩法多样化可视化性提升，深度沉浸感可望带动使用者体量。海外VR游戏商品类型由先前射击单一类别延扩展到运动类等多类别，玩法上不仅向多人在线方向产业发展全力支持多人新体验，同时增加了空间音频等效果提升动作反馈以增加使用者沉浸感。VR游戏玩法多样性、可视化性提升显著，并在AI技术加持下，可望快速推进有关商品上线进度，提升现有用户粘性并吸引新使用者加入，带动使用者体量。

VR电子设备销售额提升及VR社交商品破圈产业发展模式可望拉动使用者体量。由于社交的多人互动属性要求使用者与好友同时拥有VR电子设备，故VR社交商品使用者体量扩展受制于VR电子设备数量渗透率。但我们认为 Rec Room的破圈产业发展模式值得借鉴，多终端电子设备的使用者涌入能显著拉动使用者体量，该平台在全力支持跨平台使用后，使用者数从2018年的超100万迅速上升到2022年超3,700万。同时，随著硬体端电子设备商品操控性提升显著，使用者沉浸式新体验改善，这将可望共同促进使用者体量抬升，促进应用商品逐步插值强化使用者新体验，并逐渐明确虚拟物品交易、广告变现等盈利模式，逐步产生收入。

3、应用领域情景二：VR+文旅

　　VR+文旅：打造文旅新业态，让文化与旅游资源“活起来”

VR+文化旅游：以数字化技术打造文旅新业态，让优秀文化与旅游资源“活起来”。VR与文旅结合通过为文化展馆、旅游场所、特色街区等打造虚拟空间情景以满足当下人对于感官新体验需求，盘活优秀文化与旅游资源，从而吸引消费者并提升消费者付费意愿，开拓变现方式。

　　风语筑：积极打造新型文旅情景，促进VR项目破冰

风语筑积极打造新型文旅情景，推动VR项目破冰。风语筑借助全息影像、裸眼3D等技术手段及AR/VR/MR等媒介布局数字虚拟文本建设、数字文旅等业务。我们认为，公司在全国布局的1,400余座线下数字化新体验空间是VR创新业务发展的重要基础设施建设储备，可望同数字虚拟文本建设等创新业务产生协同效应，逐步推进在展览、商业消费、文旅等情景应用领域，同时也为主业数字化新体验空间赋能，提升情景可视化性与游客新体验。

线下娱乐自然生态恢复+充足订单储备可望驱动力风语筑业绩逐步修复。风语筑主业2022年受宏观环境影响，市场开拓、项目推进及交付受阻碍延后，导致业绩承压。费用率方面，由于营收基数下滑幅度较大导致各项费用率略有提升，2022年销售费用率6.1%，管理费用率5.4%，研发费用率4.3%，分别同比快速增长1.2/1.3/0.9 pct。截止2022年底，公司在手订单49.5亿元，公司随著线下娱乐自然生态修复，可望凭借自身较强3D数字设计和视觉图形能力及在手杭州亚运会等大型订单正常开展，实现订单释放与业绩修复。

4、应用领域情景三：VR+教育

　　VR+教育：以数字化技术赋能教育，重塑知识表达运作模式

VR+教育：以数字化技术赋能教育，可望重塑知识表达运作模式。在教育领域，VR通过将文本与数字孪生技术、5G、AI技术和区块链等新兴技术结合进行深度文本开发内化，可望插值现有教学模式，重塑知识表达的运作模式，强化加深学生学习信息记忆及理解，提升实践能力，激发学生自主学习兴趣与动力。

　　城市传媒：深耕VR教育业务，快速破冰全国推展

城市传媒深耕VR教育业务，看好有关项目快速破冰全国推展。城市传媒子公司数字时间深耕VR+教育、研学、文旅领域，急速探索新技术应用领域、数字商品创新，在全国多省市科技馆、博物馆、图书馆、大中小学、研学场馆实现VR项目破冰。“科学大脑”VR主题科普研学和VR数字教育科普商品形成VR应用情景和服务教育新模式，累计在全国25个省市推展破冰。我们认为，随著数字化技术的插值更新及经济政策催化，城市传媒凭借突出VR技术研发应用领域与数字化服务能力，有关项目可望快速破冰并于全国推展。

城市传媒稳控费用率，股份回购激发改革动力。城市传媒2022年销售费用率10.8%，同比减少0.1pct；管理费用率9.4%，同比减少0.5pct；研发费用率0.3%，同比增加0.2pct，费用率整体稳定。2022年，公司利用自有资金累计回购股份4,138.82万股，占总股本5.89%，公司控股股东持股比例得到有效提升，为公司利用再融资等资本市场工具，赋能主营业务产业发展提供了更大空间。另外，公司计划未来进行股权激励计划，为建立中长期激励机制、激活内生动力打下基础。

　　凤凰传媒：技术储备+多样教育资源领跑VR+教育赛道

凤凰传媒可望凭借技术储备及多样教育资源领跑VR+教育赛道。凤凰传媒旗下子公司厦门创壹拥有首个国家虚拟仿真平台，在全国服务3,000多所院校，开发110个专业700多门课程，拥有800多万个XR数字孪生仿真实训资源。其2022年营业收入及归母净利润分别为0.47亿元/0.15亿元，归母净利率达31.8%。我们认为，随著后续VR、AI等技术的产业发展插值，厦门创壹可望凭借多样数字孪生技术储备及教育资源在VR+教育赛道领跑，为凤凰传媒逐步贡献业绩增量。

凤凰传媒费用率稳定，看好中国移动为公司VR+教育的技术赋能。凤凰传媒2022年销售费用率12.1%，同比减少0.4pct；管理费用率12.3%，同比减少0.3pct；研发费用率0.4%，同比增加0.2pct，费用率整体稳定。公司2023年4月与中国移动签订《战略合作协议》，将借助中国移动的5G+AI、VR\AR技术优势，助力凤凰传媒大力推进数字化转型，共建咪咕凤凰 VR 特色书店、虚拟仿真教学等业态。我们看好中国移动出色VR\AR技术能力赋能凤凰传媒VR+教育布局，快速促进开发运营有关商品破冰并提升商品竞争力，探索新快速增长曲线。

　　东方时尚：积极推进VR、AI等技术在驾培情景应用领域

东方时尚积极推进VR、AI等技术在驾培情景应用领域，助力轻资产扩张。东方时尚自2019年以来启动了全球首个5G+VR模拟器与智能教练车组合教学、全天候24小时运行的全智能化驾驶培训基地，逐步完善配套设施布局并推进VR、AI等技术在驾培情景应用领域。截至2022年，已有超过 40 万名学员通过智慧驾驶培训的方式顺利取得了驾驶证。VR智能驾培体系打破了传统的时间和空间限制，显著降低了传统自建和并购方式下较高的人工、折旧摊销成本，有利于公司在全国覆盖范围内轻资产扩张，提升毛利率以改善盈利能力。

飞行培训业务稳健，看好驾驶培训VR大力推进铺设下的向上弹性。公司整体费用率稳定，飞行培训业务2022年收入1.48亿元，同比快速增长89.6%受禽流感影响较细，飞行员培训在手订单充足。另外根据公司第四期员工持股计划（草案），持股对象覆盖核心员工骨干不超300人，高管以外其他员工持股比例达70%可望进一步激发员工积极性，为长期产业发展赋能。我们看好公司驾驶培训随著疫后线下培训情景恢复以及VR电子设备可望加大覆盖力度下的向上弹性。

5、应用领域情景四：VR+工业

　　VR＋工业：突破时空限制，助力降本增效

VR＋工业：以VR等数字技术突破时空限制，助力降本增效。以虚拟现实技术为代表的数字技术凭其数字化、沉浸式和可视化性的特点，赋能工业产业。通过数字孪生技术加持，有助于强化工艺流程，突破时空的限制，实现更高效的商品设计和制造过程，改善运维和远程监测协作的能力以有效减少电子设备故障突发现象，延长电子设备寿命。虚拟世界仿真情景破冰可望快速工业化转型，帮助金融行业内公司节省人力物料损耗成本，助力降本增效，提质创收。

　　智慧矿山高速产业发展，网络巨擘积极布局

智慧矿山高速产业发展，网络巨擘积极布局。目前，矿山上下游的“需求+供应”结合经济政策促进智能矿山进入高速产业发展阶段，精细化与安全化的生产运输将是政府与企业逐步推进改善的重要主线。针对矿山存在的生产安全问题，多家网络巨擘在智慧矿山赛道积极布局，通过数字孪生、AR/VR等技术，带来了可视化展现形态与实时可视化方式，助力矿山生产体系提升智能化水平，提升生产运营工作效率及安全程度。

　　工业散货物料智能输送需求旺盛，宝通科技位于金融行业前沿

工业散货物料智能输送需求旺盛，智能输送市场规模将达千亿。在工业领域金融行业集中度急速提升、企业与产量规模增大，加上外部智能化经济政策和企业内部降本需求的双重引导下，散货物料智能输送行业作为下游转型升级换代的“最后一公里”，产业发展前景广阔。预计2025年中国工业散货物料智能输送金融行业总市场规模将达到1,032.9亿元，2021- 2025年年复合快速增长率为86.4%，渗透率将达24.7%。金融行业处于渗透率破壁期，宝通科技可望凭借领先全栈式服务及数字孪生智慧矿山系统逐步提升业绩增量。与其他玩家相比，宝通科技具有高集成度、低沟通成本、简洁运维服务等优势的全国首个全栈式服务，公司在此基础上应用领域数字孪生矿山系统，以真实数据驱动力虚拟情景，为矿山各生产要素情景提供自然生态运维全力支持，可望乘金融行业景气度提升之东风逐步提升业绩增量。